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2017-07-03 温克坚 稻草对骆驼的思念
一.
今天仔细阅读了“野马财经”发布的“ 中信国安系“千亿资本腾挪幻术这篇文章，有一些话想略微展开说一说。
根据野马财经的描述，3年前，也就是2014年，中信国安集团启动混合所有制改革，股东大会表决同意由中信集团100%国有控股改制为6家股东共同持股。改制后，中信集团持有20.94%，华泰汽车集团持股19.76%，广东中鼎集团有限公司持股17.78%，河南森源集团有限公司和北京乾融投资有限公司均持股15.81%、天津市万顺置业有限公司持股9.88%。5家民营企业合计出资80亿元。
由于中信国安本身的知名度，这个混合所有制改革的消息一经曝光，就引发了大量舆论关注，当时的质疑主要集中在股本定价和股东资质上。
据悉当时是中联资产评估集团操刀了资产评估，根据北京永拓会计师事务所出具的专项审计报告数据显示，截止2012年12月31日，中信国安集团合并资产总额为826.35亿元，债务总额671.22亿元，完成营收420.09亿元，合并净资产155.11亿元。扣除子公司其他股东权益后，归属于母公司中信集团的净资产10.6亿元，经中联资产评估集团评估、并经国家相关部委审核备案的净资产评估值为21亿元。在这一评估值基础上，2013年10月，中信集团与中鼎集团、森源集团等五家民营股东签署了增资扩股协议。
应该说，按照这些估值，五家民营股东增资作价已经在净资产基础上有数倍溢价，国有资产被贱卖的指责很难成立。当然，在这类交易中，标的的市场公允价值往往是争议的焦点之一，在实际运作过程中，如果没有充分的信息披露和公开竞价过程，真正的市场价格很难被发现。无论根据资产或净资产来作价，都会引发争议，因为无论是资产审计还是资产评估过程，都有很大灵活操作空间，尤其是由缺乏知名度和公信力的市场中介机构来操刀的话更是如此，这个过程完全可以被量身定制，符合背后主事者的特殊意图，低价转让或者不合理利益输送的案例并不鲜见。
除了估值之外，舆论对参加中信国安所有制改革的五家民营股东，也有不少疑惑。无论从资金实力，行业名声等角度看，这些企业似乎都名不见经传， 他们成为中信国安股改的交易对手，颇不合常理。 而这5家接盘的民营企业后续的股权沿革脉络，更显得不同寻常。根据野马财经的报道，5家民营股东中有4家控制人最后全部都指向了中非信银，而中非信银的实际控制人为中信国安集团;剩余1家民营股东合盛源的大股东也和中信国安集团有着密不可分的关系。因此，这几家通过混改参与的民营股东，通过中非信银、巨合公司、北京宝鼎、中信国安基金等重要节点公司，利用交叉持股、股权质押、担保等多种手段，将中信国安集团的股权最终掌握在了中信国安集团自己、几个和中信国安集团关系密切的自然人、以及几个无法穿透的信托手中。
在公共论述中，诛心或许不是一种好的方式，但在公共论断中，诛心往往是一种直抵根本的方式，中信国安千亿资本腾挪幻术背后，很像是一个中信国安高管通过刻意设计的复杂股权架构转移公司控制权的故事。通过几年四面出击的资产扩张，中信国安如今已经成为资产超过1600亿的大型企业集团，隐藏在其中的利益结构得到了大幅度增值。
可以理解的是，这种处心积虑，深谋远划的控制架构，表面看来不会有太多瑕疵。中信国安这个资产腾挪过程在形式上合法合规，也有冠冕堂皇的政策保护色，这点正如2014年中信国安集团通过媒体回应质疑时候宣称，通过重组大比例降低国有股份，符合”混合所有制“改革的主旨，而引入民营企业，正是看中民企机制灵活，创新能力强。
二.
剥开中信国安这些官方说辞，公众其实明白这些游戏背后真正的主导者，往往都是位高权重的玩家。他们可能是大型国有企业的管理者，也可能是对行业有重大影响力的高级官僚，或者是这些人物的联合和利益共同体，因此他们往往可以罔顾民意，对滔滔舆论压力置之不理，2014年舆论对中信国安股改的质疑，并没有带出进一步的问责，也没有引起更高阶行政机构的调查。
对中国资本市场和公共舆论保持关注的人们，对类似中信国安这种现象，应该并不会觉得过于惊奇。类似精妙的操作手法，中信国安既不是第一例，也肯定不会是最后一例。
早在20世纪90年代中后期的国企改革过程中，就伴随着大量国有资产流失的争议。秦晖教授提出的国企改革中“从掌勺者私分大锅饭到掌勺者私占大饭锅”的问题，可谓一语中的。
在2004年所谓的郎顾风波中，郎咸平对顾雏军在资本市场上的一系列收购提出的质疑也影响深远，甚至直接导致了当时盛行的管理层买断的国企改革政策终止，但并没有阻却国有资产的流失通道，也没有给国企改革寻找到更好的路径。
2007年《财经》杂志发布的重磅文章“谁的鲁能” 就曾经把这类股权腾挪游戏解剖的淋漓尽致，那篇报道引发的余波迄今还在不断掀起涟漪。
这类现象，甚至也不是中国的特色，而几乎是转型国家的通病，苏联倒塌之后，俄罗斯的经济转型过程中同样充满了类似的灰色故事，很多一夜暴富的富豪们都在某种程度上拜经济转型所赐，那些灰色的经济遗产甚至在今天普京时代依然成为众多政治剧目的背景和铺垫。
而有意思的是，近期落幕的宝能万科控制权之争，起码一开始从形式上展现了完全不同的路径。宝能通过二级市场的连续增持，一度成为万科的第一大股东，对王石为代表的万科管理层的实际控制权形成挑战，吊诡的是，这种公开的符合资本市场规则的公司控制权争夺战，最后却因为某种不可描述的力量的出场，导致局势快速逆转，正式规则输给了灰色规则，宝能被刻意边缘化，深圳地铁成为第一大股东，万科成为深圳国资控制的资产平台。 一个本来可以成为国企改革新范式的精彩故事重新回归到僵化的国企老套路。
三.
按照官方说法，国有和民间资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济，是我国基本经济制度的重要实现形式，有利于国有资本放大功能、保值增值、提高竞争力，有利于各种所有制资本取长补短、相互促进、共同发展。
老套路，新戏码，更多披着混合所有制改革马甲的故事将会陆续上演。
从时间表上看，2017年将是混合所有制改革的落地之年，聚合在混合所有制改革大旗之下的势能，将在多个重要领域掀起波澜。根据官方说法，混合所有制改革作为2017年改革的突破口，将会在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域取得实质性进展。
一切听起来都很美好，甚至连野马财经的文章也提到，实践证明，国企、民企融合的混合所有制经济，可以减少行政干预、完善公司治理、激发企业活力，但是不可回避的是，混改如果缺乏监督，没有公开、透明的程序和信息披露，容易出现国有资产流失、内部人控制问题。
但混合所有制经济真的意味着可以减少行政干预，完善公司治理，激发企业活力吗? 国有资产流失，内部人控制真的是混合所有制改革问题的核心吗?
这些都充满争议。国有制在实践中的所有者虚位的特征，使得国有企业必然会陷入内部人控制的泥沼，公司治理结构是私有制基础发展出来的一整套有关企业利益相关者之间处理权利和责任的行为准则，无论从理论上讲还是从实践来看，国有企业不可能建立真正有效的公司治理结构,混合所有制改革依然只是治标不治本的权益之计。
即使通过混合所有制改革，在股权层面更加多元化，在公司治理层面更加现代化，更加能有效回应市场，但客观上也是国有企业在资产层面的更大扩张，在整个经济体中的比重更大，这符合市场经济演变的方向吗?
多年以前，张维迎先生曾经在一篇文章中质问 “假使通过治理结构的改善，国有企业在所有方面可以像私有企业那样有效运行，民营化不是更简单、更直接的方式吗?为什么要用一个复杂的方式解决简单的问题呢?”
很不幸的是，推动国有企业民营化，在意识形态和政治上依然面临深刻的障碍，那种最简单有效的方式往往不能成为公共政策上的选项，在国有企业不得不改和国有企业不能民营化的双重困境下，一些意涵模糊目标冲突的政策选择，便成为权益之计，成为改革路径，而这个过程正好给那些特殊利益群体留下上下其手的绝好机会----或许这就是中信国安资本腾挪幻术的超大布景。
2017年7月4日
